新能源汽车：龙头优势明显 静待毛利率调整

光大证券

新能源汽车产业链2018年中报已披露完毕。我们根据产业链将全行业公司划分为11个细分领域，选取样本公司共109家（A股70家，新三板39家），2018H1全产业链样本公司整体收入增速37.1%。2018H1细分业务收入增速超过40%的板块包括原材料-钴、原材料-锂、正极材料-钴系、锂电设备，总体来看，以中上游为主；2018H1细分业务毛利率上涨的板块包括原材料-钴、原材料-锂、热管理，其他板块毛利率均出现下跌。

原材料：钴/锂/铜箔整体收入分别为227.3/64.3/17.9亿元，同比+64%/+45%/+12%，平均毛利率分别为38.3%/57.9%/24.2%，同比+2.9/+6.1/-0.2pcts。

正极材料：钴系正极材料/LFP整体收入107.8/8.9亿元，同比+41.4%/+10.7%，平均毛利率分别为15.0%/21.0%，同比-6.0/-6.1pcts。

负极材料：整体收入26.7亿元（+32.6%），毛利率29.0%（-5.9pcts）。

隔膜：整体收入13.1亿元（+1.2%），毛利率34.2%（-14.3pcts）。

电解液：整体收入32.8亿元（+6.9%），毛利率28.4%（-11.8pcts）。

动力电池：整体收入120.9亿元（+32.2%），毛利率29.8%（-4.6pcts）。

锂电设备：整体收入29.4亿元（+44.8%），毛利率39.9%（-0.8pcts）。

电机电控：整体收入22.1亿元（+29.3%），毛利率18.9%（-4.5pcts）。

热管理：整体收入70.1亿元（+12.2%），毛利率24.3%（+3.3pcts）。

充电桩及服务：整体收入8.5亿元（+3.9%），毛利率22.7%（-2.7pcts）。

整车：累计销量41.2万辆，同比+112%。

投资建议：

长期来看，汽车电动化的趋势有望催生出万亿级空间的新增市场，未来在整车制造、动力电池、正负极材料（含原材料）、电机电控、充电桩等产业链各个环节有望成长出体量较大的公司。中短期，受到补贴退坡及结构性产能过剩等因素的影响，中下游环节的毛利率依然承压。我们建议关注新能源汽车产业链各环节的细分龙头，具体标的公司包括：宁德时代（300750.SZ）、杉杉股份（600884.SH，子公司杉杉能源）、璞泰来（603659.SH）、创新股份（002812.SZ，上海恩捷）、天赐材料（002709.SZ）、华友钴业（603799.SH）、天齐锂业（002466.SZ）、赣锋锂业（002460.SZ）、芳源环保（839247.OC）、贝特瑞（835185.OC）等。

风险分析：

新能源汽车政策变化带来负面影响；技术路线更替风险；市场竞争加剧风险等。